今年上半年社会融资规模余额131.58万亿，同比增长11.9％；而同期M2余额为133.3万亿，同比增长11.8％。社会融资规模和M2无论在余额还是增速上都惊人形似。这是巧合还是有规律可循？实际上，社会融资规模与M2既存在共性，也有差异性，而数据如此接近是偶然中的必然。

  社会融资规模由贷款、委托贷款、信托贷款、未贴现承兑汇票、企业债和非金融企业股票融资所构成，主要涵盖企业融资规模，并不包括政府融资，如国债和地方政府债，也不包括非银行金融机构的融资，如金融债、信托证券公司上市融资。而M2指标中包括财政存款和非银金融机构的存款，因此社会融资规模与M2在统计口径上上存在一定差异，社会融资规模范围较小。从这两项指标的相关性看，社会融资规模的部分项目并不必然转化为存款，如未贴现承兑汇票属于银行表外融资，只是一种信用交易，并不涉及存款往来。企业债和股票融资属于直接融资范畴，只要不是银行直接购买企业债，就不会派生存款，因此这两者的融资不会导致M2增加。对信托贷款而言，如果通过银行渠道购买信托计划，如银行理财购买，则派生存款，否则直接的信托计划属于直接融资，并不派生存款。由上述分析可知，理论上应有这样的等式：贷款+银行投资的信托贷款+银行购买的企业债+银行对非银行金融机构金融的债权（包括金融债和拆出）+ 政府债券=M2。

  在上述等式中，左边相当于银行资产端，由社会融资规模中的主要部分加上银行对非银金融机构债权和购买的政府债券，右边相当于银行负债端。但是，在利率市场化的推动下，随着银行理财业务快速发展，一部分存款实际上转化为收益更高的银行理财产品，成为银行的表外负债。因此，上述等式更准确的表达是：贷款+银行投资信托贷款+银行购买的企业债+银行对非银行金融机构金融的债权（包括金融债和拆出）+ 政府债券=M2+银行理财余额。

  由此可见，社会融资规模实际上主要代表了银行的资金投向，M2主要代表银行的资金来源，且由于贷款和存款仍是银行资产和负债的主要构成，而银行资产和负债需要平衡，因此社会融资规模和M2能大体相等。但值得注意的是，虽然两者能总体平衡，但是不意味着每次都一样，因为当非银行金融机构融资、政府融资和银行理财增量不匹配时，社会融资规模和M2之间就将产生一定偏差。例如，二季度社会融资规模累计增加4.1万亿，而6月末M2较3月末增加5.8万亿，两者相差1.7万亿。

  存款是通过银行贷款及银行购买非银行机构的资产而派生的，因此M2的增长依赖于社会融资规模总量的增长，先有资产再派生负债。而直接融资只涉及存款转移，并未经过银行体系创造货币，因此直接融资发达的国家如美国2014年末M2为11.7万亿美元，占GDP比重67％。我国是以银行融资体系为主的国家，2014年末M2为122.8万亿，为GDP的1.9倍，反映了我国银行体系在国民经济中的重要性。

  然而，随着利率市场化、金融脱媒、互联网金融的发展，传统存贷款银行业务面临较大压力，间接融资占比将逐步下降。资产端贷款因大型客户更多转向股票和债券等直接融资市场，对中小客户贷款需要较高的风险定价能力，而过去银行习惯给国企贷款，由政府隐形担保，不需精准的风险定价，且负债成本较低，不需要很高的贷款定价就能获得较高利差，因此未来对于银行风险定价将是不小的挑战。负债端对银行的挑战体现在几方面：一是由于利率市场化，银行对存款的竞争更激烈，成本上升，银行负债成本优势将下降；二是金融脱媒化，使存款更多转向理财或债券、股市，追求更高收益，对银行存款形成分流；三是互联网金融如P2P实际上发挥了类似于银行的功能，对银行存款形成挤压。未来银行只有积极转型才能提高竞争力。

  不谋全局者，不足以谋一隅，不谋大势者，不足以谋一时。未来金融业改革发展的方向在资本市场，资本市场具有价格发现、资源配置、风险管理和公司治理四大职能，而传统间接融资只有资源配置和风险管理的职能，而且还受制于银行管理链条较长、效率较低的弊端，资源配置效率不一定高，如之前很多信贷资源流向了产能过剩的光伏、钢铁业，从不良率来看风险管理也未必很完善。从间接融资转向直接融资也是我国下一阶段经济改革释放活力的重要环节。因此，银行的转型必须顺应大势，积极拥抱资本市场。

  我国银行业具有广泛的客户基础、雄厚的资金实力及丰富的人才储备，在转型方面具有一定的先天优势，但任何转型都不是容易，需要好的战略布局、制度机制和人才配套。

  最重要的是，银行需要找到对接资本市场的业务切入点。目前银行主要有投资银行、金融市场和理财业务直接对口资本市场，其中投资银行主要发行和承销企业中票、短融债券，金融市场是银行自有资金投资债券，而理财业务2014年底规模已超过15万亿，并且仍在快速增长，由于理财业务的范围受限制较少，可以更多参与企业直接融资、并购夹层融资等，以“资管投行”的方式主动参与资本市场，为企业融资纾难解困。因此，未来银行拥抱资本市场的增长点在理财业务，银行理财将是银行发展转型的方向。

  同等重要的是，银行还需设计较好的激励机制，促进资本市场相关业务发展。传统存贷款业务更多是流程化的业务，而资本市场业务需要更多创新产品和服务，需要对资本市场更深入的理解和分析研判，这对人的主动性提出了更高要求，需要更开放的激励机制去激励人才创新。证券公司具有较高的灵活性，银行参与资本市场意味着需要与证券公司竞争人才，要有更灵活的机制。

 (原文发于《上海证券报》)

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